證監會日前就修改《上市公司重大資產重組辦法》(以下簡稱《重組辦法》)向社會公開征求意見，其中完善了交易規模的判斷指標，細化了控制權變更的認定標準，同時取消了重組上市的配套融資，被業內看作“史上最嚴借殼標準”。機構人士指出，新規將直接帶來殼炒作的降溫，進而對扶持實體經濟發展、促進市場估值體系理性修復和市場健康運行起到積極作用。投行人士表示，新規對重組市場的規范效應有望迅速發揮作用，但不排除市場出現新“玩法”的可能，因此，針對老股轉讓、代持監管等問題，仍然有待相關監管規則進行規范。

“最嚴標準”為“殼”炒作降溫

券商人士表示，本次修訂與今年5月以來證監會新聞此前所表示的“正對相關紅籌公司通過IPO、并購重組回歸A股可能引起的影響進行分析研究”及“加強對忽悠式重組、跟風式重組等的監管”是一脈相承的，意味著監管部門給“炒殼”行為降溫預期的落地。

該人士將本次并購重組辦法的修訂看作“史上最嚴格的借殼標準”的出臺，“與此前窗口指導不同，本次監管規則的修訂，實際上是正式向殼炒作行為下達了通牒。”據其判斷，不少正在實施規避借殼的上市公司將踩踏“紅線”，同時不排除即使過會實施的部分公司的借殼行為遭遇“追責”。

本次監管新規與市場不斷變化的情況相適應。按照證監會的表述，并購重組市場的發展不斷對監管機制提出挑戰。特別是去年股市異常波動后，出現了一些新的問題：一些不符合標準條件的公司試圖規避重組上市認定標準；同時由于IPO排隊時間較長，一批“紅籌”企業謀求從境外退市后回歸A股市場，“殼”資源稀缺，炒作升溫。

投行人士以規避借殼為例進行了說明。“根據現行規定，判斷是否構成借殼需同時滿足兩個要件，一是上市公司發生控制權變更，二是上市公司向收購人及其關聯人購買資產總額占比超過100%。而實際上，界定重組上市交易規模僅有資產總額一個判斷指標是容易進行規避的。比如，目前市場上出現越來越多通過分步走、收購第三方資產、增加總資產等多種方式規避借殼行為，甚至連明令不能借殼的創業板公司也加入進來。因此，需要修改完善交易規模的判斷指標，以對規避借殼行為進行規定。”

“中概股回歸客觀上對炒殼起到了推波助瀾的作用。”國都證券相關人士指出，“A股市場本來殼資源就偏少，中概股卻更愿選擇‘買殼’回歸的路徑，這大大加劇了殼資源的稀缺性；而回歸后估值的暴增繼而引發更大規模的跟風炒作，帶來市場估值體系的畸變。”

市場人士判斷，新規之下，規避借殼難度大大提高，正在實施借殼有規避之嫌的上市公司或將受到重大影響。同時，“賣殼”成本將會提高，整個“殼”市場的“產業鏈”料均將走向降溫。

促進估值體系理性修復

業內人士介紹，從趨勢來看，對于借殼上市的標準，監管層近幾年呈現逐步收緊特征。2011年的《上市公司重大資產重組管理辦法》首次明確了從嚴監管重組上市的政策，要求與IPO趨同；到了2013年證監會又進一步規定了“與IPO標準等同”的監管要求。

修訂后的《重組辦法》在強化信息披露、加強事中事后監管、督促中介機構歸位盡責、保護投資者權益等方面作了一系列配套安排。

市場人士指出，收緊借殼不僅是給整個“殼”產業鏈降溫，對于弘揚健康的投資理念、促進二級市場估值體系的理性修復也具有重要作用。

深圳證監局原局長張云東對“炒殼”給資本市場優勝劣汰功能帶來的戕害作用表示了擔憂。他指出，要恢復市場資源配置功能，維護市場秩序，我們必須重新審視“借殼”與退市問題，并以此入手診治市場諸病。其中，借殼多、借殼溢價高企、非產業背景的資本掮客成了“覓殼”主角、投資者被誘導“炒”殼等現象值得格外注意。

在完善配套監管措施，抑制投機“炒殼”方面，本次修訂取消重組上市的配套融資，提高對重組方的實力要求；遏制短期投機和概念炒作，上市公司原控股股東與新進入控股股東的股份都要求鎖定36個月，其他新進入股東的鎖定期從目前12個月延長到24個月；上市公司或其控股股東、實際控制人近三年內存在違法違規或一年內被交易所公開譴責的，不得“賣殼”。券商人士就此指出，如果說取消配套融資是提醒“缺錢者別輕易借殼”的話，那么36個月和24個月的鎖定期則提醒市場“缺信心者也不要輕易借殼”，需要并購方踏踏實實地尋找好項目進行重組，標的自身造血能力需要足夠強。

同時，證監會強調，規則提高了“借殼”門檻和“賣殼”成本，有助于強化退市制度剛性，緩解“退市難”的局面，有利于股市上“僵尸企業”的清理，促進上市公司“優勝劣汰”。“本次修訂可以看作監管層抑制投機炒殼的‘殺手锏’，體現了監管部門維護市場三公原則的決心，通過立足于并購重組基礎性制度建設，切實加強上市公司監管，提高信息披露質量，嚴厲打擊內幕交易等違法違規行為。這對于保護投資者合法權益、完善A股市場的生態體系無疑將發揮重要作用。”有私募人士提示，投資者也應該主動遠離忽悠式重組和跟風式重組，同時遠離“殼”相十足的投機行為，踐行價值投資、長期投資的正確理念。

支持并購重組 扶持實體經濟

證監會指出，在嚴格重組上市準入門檻的同時，證監會將結合并購重組信息披露的特點，切實加強事中事后監管，尤其將對信息披露不實、忽悠式重組等行為，發現一起查處一起。證監會同時強調，本次修訂體現了“依法監管、從嚴監管、全面監管”的理念，重組辦法修訂后，將繼續支持通過并購重組提升上市公司質量，引導更多資金投向實體經濟。

“重組新規并非對所有并購重組行為的一概否定，而是對上市公司的資本運作區別對待。”券商人士分析說，此次監管打壓的是那些為了繞過監管規則而投機借殼上市的，至于符合條件的，監管層還是會持鼓勵態度。

“從發達市場經驗來看，只要資本市場存在，并購重組就會大力發展。并購重組的意義在于推動市場發展、提高市場化水平、降低交易成本、提高并購績效、強化公司治理、鼓勵市場創新。但在這個過程中，必須防范‘病態’的并購重組給市場帶來的戕害，引導并購重組扶持實體經濟發展。”前述人士預計，規則完善后，炒賣偽殼、垃圾殼的牟利空間將大幅壓縮，從而有利于上市公司通過正常的并購重組提高質量、推動行業整合和產業升級。

實際上，根據截至6月17日最新披露的《上市公司并購重組行政許可申請基本信息及審核進度表》，寶塔實業、盛達礦業、星美聯合、利歐股份等多家公司的發行股份購買資產申請均為“審慎審核”狀態，而四維圖新、眾和科技等公司發行股份購買資產均為“正常審核”，業內認為，這也體現出監管層對于上市公司并購重組“區別對待、一事一議”的審核原則，正常健康的并購重組依然會獲得市場和監管層的認可。

同時，投行人士提醒，整體來看，新規對于重組市場的規范作用將會迅速體現。不過，新規之后市場也必將出現新的“玩法”，比如借殼之前的老股轉讓、代持監管、警告與處罰標準等問題，仍然有待相關監管規則的規范。記者 王小偉